本网讯（通讯员：高达）5月24日晚7点，金融市场发展前沿系列讲座第二十六期在经济学院103教室如期举行。来自中国投资有限责任公司高级投资经理余家鸿先生作了题为“国际大类资产配置包括风险平配的理论与操作概述”的报告。

在讲座开始前，举行了游艇会线路检测中心专业硕士导师受聘仪式，游艇会线路检测中心徐长生教授代表学院向余家鸿先生颁发证书。

在当今经济环境日益全球化，且金融市场不稳定的大环境下，如何控制投资风险，扩宽资产组合，对资产配置进行合理配置，实现保值增值，是投资中的核心问题之一。余家鸿从自己多年的丰富业界经验出发，以生动，深入的方式，对“国际大类资产配置包括风险平配的理论与操作”这一重大主题进行了深入浅析的介绍和讲解，为听众提供了一场内容精彩，受益颇丰的讲座。

讲座伊始，余家鸿提出，资产配置是机构投资者面临的主要问题，机构要基于自身的特点来探寻适用的配置模式。而不同的机构在投资上均有各自的侧重。他指出，目前国际市场中，大学捐赠基金，养老保险基金，保险公司基金，主权财富基金是四个最主要的投资主体，他们通常都拥有丰厚的资金，因此，也就构成了目前最主要的国际大型资金池。

在他看来，这四类主要的资金池，其目标定位和运行模式均存在较大的不同，这是我们了解资产配置行为时需要事先明确的一个基本事实。大学捐赠基金作为一种知名校友捐赠的大额资金，其收益用途主要是大学建设，科研项目，资助与奖励学生。耶鲁大学和哈佛大学的大学捐赠基金是这类基金的典型代表。这类基金每年会收到大额的捐赠款项，资金均由学校的投资委员会监管，但是资金具体的用途的信息披露度很低，容易存在资金去向不明，资金流失等问题。养老保险基金作为一种公众基金，其在信息披露度上比较高，养老基金的运营和管理通常是由专门的公司来打理，例如加州CalPERS养老保险基金的董事会，德州Texas Teachers养老保险基金的受托人委员会。前者资金主要来源于公务员的养老金，后者资金来源于教师养老金、州政府拨款、投资收益等，这些数额巨大的养老保险基金均是用于养老及医疗支出、长期资产负债管理等。而保险公司基金则是由商业保险公司利用其保费结余来从事的投资基金，其管理和运营是由保险公司所设立的基金管理公司来负责；至于主权财富基金，这是一国利用财政结余所形成的由政府控制与支配的，通常以外币形式持有的公共财富。其著名的主权财富基金公司如挪威NBIM，新加坡GIC，中国CIC等；其信息披露度虽因国别而异但都较高。这些大额资金一般都是由相应国家的财政部监督，其主要目的都是用来管理外汇储备的保值与增值。

面对众多的资产，基金管理者又是如何进行资产配置呢？余家鸿指出，传统配置模式股票风险集中度高，风险配比相对静态。而造成这种结果的原因有二，一是对资产类别的认定有缺陷，二是对杠杆的使用存在限制。正是基于传统模式的这些不足，现代大型投资基金通常都采取了多样化的资产配置模式，目前有代表性的资产配置模式主要以挪威NBIM，耶鲁捐赠基金，加拿大CPPIB、风险平配四种常见的资产配置模式为代表，为了帮助听众更好了解这四种模式的共性和特性，余家鸿对这四种模式进行了详细的比较与分析：

挪威NBIM 60/40（“60%股票+40%债券”）的资产配置模式目前存在的问题在于：（1）从预期收益看，量化宽松的政策导致了的目前股票，尤其债券的估值偏高，预期收益率低；（2）从预期风险看，由于国际经济不确定性的增加，业界普遍认为当前金融市场波动性水平的提高不是暂时现象，而是未来金融市场的一个特征标志。因此，收益率下降和波动率上升会是未来这种模式所面临的一个挑战。

耶鲁捐赠基金模式的特点是：在投资方向上，倾向于配置高配股权资产和另类资产(对冲基金,私募股权基金等），在投资组合上，主要基于Markowitz期望方差理论，以各类资产的预期收益率，波动性和相关性作为参数，来确定最优组合。虽然在1992年至2006年期间，捐赠基金的平均业绩大大超越了美国的养老基金，但在2008年危机时，分散化投资也未能保护捐赠基金组合。另外，另类资产的市场容量有限，而且投资收益很大程度上取决于投资者的积极投资能力。

加拿大CPPIB模式为达到长期收益目标CPI+4%，CPPIB设立了参考组合（65%股票+35%债券）作为配置的初始组合，同时为投资另类资产的具体项目，CPPIB需要通过卖出部分参考组合的资产来提供投资资金。CPPIB的这种做法意味着对另类资产的软配置。这种安排使得管理人在投资另类资产时必须认真考虑其资金使用的机会成本。余家鸿指出，相比耶鲁模式，CPPIB事实上是一种折衷的办法，是基于对市场机会及其积极管理的能力的谨慎认知。

风险平配是资产大类配置的备选方法之一。其特点是选择一定的权重，使得不同类别资产的波动率对整个投资组合的波动率有相等比例的贡献。风险平配-ATP模式是丹麦养老基金ATP所采用的一种主要资产配置模式。其理念主要认为在风险平配组合中，风险的配置决定了资产的配置。所以，ATP从资产风险配置转变为因子风险配置，在股权、通胀、利率个其他4个因子上平配风险预算，并且ATP注重动态的风险管理。如每日监控组合的风险容忍度，并且根据其变化情况调整风险资产的敞口高低。

余家鸿认为，以上四种资产配置模式，总体来看，各有特点，但从投资角度来看，也存在一些共性：挪威NBIM、耶鲁捐赠基金和加拿大CPPIB模式均具有受股票因素驱动性高的特点，且耶鲁捐赠基金和风险平配（ATP）模式对基金管理能力有较高的要求。余家鸿也认为，上述四种方式都值得我们深入学习和研究，但是，要把握每种投资模式的精华，并成功运用，并非易事，这需要业界和学界一起长期努力，在理论和实务方面来共同推进。

经济学院王红副教授对余家鸿的精彩讲座进行了点评，她感谢余家鸿为听众带来了一场内容充实，讲授生动的知识盛宴，大类资产配置核心是收益与风险的权衡，这是投资的核心目标，通过了解国际大类资产配置的配置模式和特点，可以帮助听众更好理解投资的深意。本次讲座也为在校的师生提供了一个值得深入探讨的研究领域，希望有兴趣者在这一方面今后继续钻研，争取有更大的收获。在最后的交流互动环节中，余家鸿还与师生互动热烈，进行了充分交流。

“金融市场发展前沿系列讲座”是由张培刚发展经济学研究基金会、湖北省银行业协会和游艇会线路检测中心、武汉工商学院联合组织的一项大型学术公益活动，邀请国内外一流的金融理论研究和实务专才，讲授和介绍国内外当前金融市场发展的最新趋势、热点领域和重大理论前沿发展，进一步加深社会金融从业人员及在校师生对金融领域前沿发展的了解和对现代金融运行机制和规律的认识

余家鸿Wallace Yu，中国投资有限责任公司（中投公司）高级投资经理，北京市青联委员，香港金融发展局小组成员，香港大学亚洲环球学人(2018)。在中投公司负责全球多资产投资策略与团队，投资宏观配置组合。转任多资产组前，供职于公司资产配置部门在公司建仓初期参与搭建自上而下配置框架。2009加入中投公司之前，在英国伦敦的摩根士丹利(Morgan Stanley)、德意志银行(Deutsche Bank)与香港的美国对冲基金Citadel担任不同投资研究与自营交易岗位。2001年英国伦敦帝国理工学院数学金融硕士优异毕业（英国外交部志奋领奖学金）。本科就读于香港大学与加拿大多伦多大学精算专业。持有特许金融分析师(CFA)与FRM专业资格，北京大学光华管理学院高级管理培训毕业。北京市青联委员、香港专业人士（北京）协会理事、中国保险报资管周刊学术顾问、“一国两制”青年论坛理事。参与编著的《探秘资管前沿：风险平价量化投资》（2018，中信出版集团）获巴曙松、陈志武、高西庆、朱小黄等十余位资深专家和知名人物撰文推荐。